電工鋼行業(yè)研究報(bào)告：驅(qū)動(dòng)現(xiàn)代工業(yè)的核心材料

1. 驅(qū)動(dòng)現(xiàn)代工業(yè)的核心材料-電工鋼

電工鋼就是我們俗稱的硅鋼。按含硅量不同，電工鋼分為低硅片（中低牌號(hào)）和高硅 片（高牌號(hào)）兩種。低硅片具有一定的機(jī)械強(qiáng)度，主要用于制造電機(jī)，俗稱電機(jī)硅鋼片； 高硅片磁性好，但是較脆，主要用于制造變壓器鐵芯，俗稱變壓器硅鋼片。

按生產(chǎn)工藝不同，電工鋼分為熱軋和冷軋兩種，冷軋電工鋼又根據(jù)內(nèi)部晶粒朝向分 為取向電工鋼和無取向電工鋼。取向電工鋼的晶粒基本朝一個(gè)方向，含硅量較高，主要用 于變壓器制造。無取向電工鋼晶粒分布雜亂無章，含硅量較低，主要用于電機(jī)制造。冷軋 片厚度均勻，表面質(zhì)量好，磁性較高，因此，隨著工業(yè)的發(fā)展，熱軋片有被冷軋片取代的 趨勢。

電工鋼是電力、電器工業(yè)不可缺少的重要軟磁合金，廣泛應(yīng)用于電力和電訊工業(yè)，用 于制造發(fā)電機(jī)、電動(dòng)機(jī)、變壓器、互感器等設(shè)備，在電力工業(yè)、軌道交通、電器工業(yè)、新 能源汽車等新興產(chǎn)業(yè)中發(fā)揮著十分重要的作用。

改革開放 40 年來，通過學(xué)習(xí)國外先進(jìn)技術(shù)，消化、掌握國外先進(jìn)專利技術(shù)，我國電 工鋼產(chǎn)業(yè)不斷發(fā)展壯大。40 年來，我們開發(fā)了一系列具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的產(chǎn)品，完善生 產(chǎn)工藝，對(duì)設(shè)備不斷進(jìn)行改進(jìn)，經(jīng)過長期努力，中國電工鋼生產(chǎn)技術(shù)得到了快速的發(fā)展， 電工鋼產(chǎn)量居世界第一。我國電工鋼產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段大致可分為以下幾個(gè)時(shí)期：一是引進(jìn)消 化期（1974 年~1986 年），二是引進(jìn)吸收期（1987 年~1997 年），三是快速開發(fā)期（1998年~2016 年）。2020 年，國內(nèi)實(shí)現(xiàn)電工鋼產(chǎn)量總計(jì) 1188.61 萬噸，其中無取向電工鋼產(chǎn)量 960.49 萬噸、取向電工鋼產(chǎn)量為 157.62 萬噸，相比于 1978 年，我國電工鋼產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)巨大 飛躍，成為全球第一大電工鋼生產(chǎn)國。

由于無取向電工鋼的使用場景更加主流和多元化，也是本文重點(diǎn)研究方向。無取向 電工鋼應(yīng)用占比高，主要的應(yīng)用領(lǐng)域分類包括大型電機(jī)、家用電器、中小電機(jī)、汽車電機(jī) 及新能源驅(qū)動(dòng)電機(jī)等方面。取向電工鋼主要應(yīng)用在各種類型的變壓器、電抗器、互感器等 鐵芯的制造等等。

2. 供給高技術(shù)壁壘，工業(yè)電機(jī)及新能源需求高成長

2.1. 新能源用高牌號(hào)電工鋼龍頭集中且高速成長

2020 年，國內(nèi)電工鋼總生產(chǎn)能力 1276 萬噸，其中，取向電工鋼約 180 萬噸，與 2019 年同比增加 2 萬噸；無取向電工鋼約 1096 萬噸，與 2019 年同比持平。

從生產(chǎn)運(yùn)行情況看，2020 年共生產(chǎn)電工鋼 1188.61 萬噸，同比增長 4.55%。其中無取向 電工鋼產(chǎn)量約 960.49 萬噸，同比增長 3.67%，其中，中低牌號(hào)無取向電工鋼約 760.2 萬 噸，同比增長 0.03%，占比 79.15%；高牌號(hào)無取向電工鋼約 146.7 萬噸，同比增長 35%， 占比 15.27%；高效（高磁感）無取向電工鋼 53.59 萬噸，同比下降 7.3%，占比 5.58%。 可以看出，目前我國無取向硅鋼生產(chǎn)仍以中低牌號(hào)為主，但增速已經(jīng)趨于平穩(wěn)。高牌 號(hào)無取向電工鋼產(chǎn)量有較快提升，未來在電工鋼供給端占比也將快速提升。

2020 年全國無取向電工鋼產(chǎn)能利用率 87.64%，中高端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)分化明顯。從生產(chǎn)企 業(yè)看，2020 年我國共有 18 家無取向硅鋼生產(chǎn)企業(yè)。其中國企 8 家，民企 10 家。從生產(chǎn) 工藝上看，國企主要為全流程工藝，而民企（除江蘇沙鋼外）均是從連續(xù)脫碳退火線開始 （均無?；嵯础④垯C(jī)配置），只具備生產(chǎn)產(chǎn)品中低牌號(hào)無取向電工鋼能力。

國企 8 家取向硅鋼產(chǎn)能 745 萬噸，產(chǎn)能利用率 98.20%，產(chǎn)能充分釋放，明顯好于民 企。民企 10 家，產(chǎn)能 351 萬噸，產(chǎn)能利用率僅為 65.20%，利用率相對(duì)較低，充分說明低 牌號(hào)無取向電工鋼目前面臨產(chǎn)能過剩情況。

供給格局來看，我國無取向硅鋼生產(chǎn)集中度較高。CR7 產(chǎn)能占全國比重 73.45%，產(chǎn) 量占比達(dá)到 85.91%。若考慮未來無取向硅鋼存有向高牌號(hào)發(fā)展趨勢，加之高牌號(hào)硅鋼壁 壘極高（技術(shù)、資金規(guī)模、下游客戶認(rèn)證周期等），小型企業(yè)在配套設(shè)施、資金、技術(shù)儲(chǔ) 備等方面不足，未來集中度有望進(jìn)一步提升。

截至去年，我國無取向硅鋼高牌號(hào)和高效（高磁感）無取向硅鋼產(chǎn)量由寶鋼股份、首 鋼股份、太鋼不銹、馬鋼股份、鞍鋼股份、新鋼股份（中冶新材）、沙鋼股份、廣東威懇 生產(chǎn)，合計(jì)具備高端無取向硅鋼生產(chǎn)能力的企業(yè)僅 8 家，而 CR5 占比達(dá)到 89.09%，行業(yè) 集中度高。

從增量方面，目前我國無取向硅鋼占比中，近 80%的產(chǎn)品仍為中低牌號(hào)，占比較高。 未來，整體上除了頭部企業(yè)寶鋼、首鋼有明確擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃外，分別預(yù)計(jì)在明年年中和 2023 年初逐步投產(chǎn)。其余企業(yè)中，因?yàn)榇蟛糠制髽I(yè)不具備全流程生產(chǎn)工藝，且主要以中低牌號(hào) 產(chǎn)品為主，對(duì)于高端無取向硅鋼供給增量十分有限。同時(shí)，未來產(chǎn)能變化中，由于低端牌 號(hào)產(chǎn)品占比高，隨著下游市場變化，企業(yè)產(chǎn)能或有減，甚至關(guān)停的可能。因此，寶鋼股份、 首鋼股份的新能源汽車專用硅鋼生產(chǎn)線將是未來高端無取向硅鋼供給的主要增量。僅考 慮寶鋼股份及首鋼股份對(duì)于新增新能源汽車專線投產(chǎn)時(shí)間計(jì)算，預(yù)計(jì) 2021-2024 年我國高 牌號(hào)無取向硅鋼產(chǎn)量分別為 200 萬噸、209 萬噸、252 萬噸、270 萬噸。

2.2. 無取向電工鋼特別是高牌號(hào)電工需求保持高速增長

2020 年我國無取向電工鋼表觀需求量約 968 萬噸，與 2019 年同比增長了 3.54%， 隨著“十四五”規(guī)劃的實(shí)施，預(yù)測未來五年取向電工鋼表觀需求量約 1100 萬噸-1200 萬噸，增幅 10～25%左右。具體表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

（1）我國大電機(jī)行業(yè)：大電機(jī)主要用于發(fā)電行業(yè)，在我國“碳達(dá)峰”“碳中和”大背景下，電源發(fā)展動(dòng)力由傳統(tǒng)煤電向清潔能源轉(zhuǎn)變。根據(jù)中電聯(lián)電力行業(yè)“十四五” 發(fā)展規(guī)劃研究，預(yù)期至 2025 年，全國發(fā)電裝機(jī)容量 28.5 億千瓦，常規(guī)水電裝機(jī) 3.7 億千瓦，風(fēng)電裝機(jī) 4 億千瓦，太陽能發(fā)電裝機(jī) 5 億千瓦，生物質(zhì)發(fā)電裝機(jī) 6500 萬千 瓦，核電裝機(jī) 0.7 億千瓦，氣電裝機(jī) 1.5 億千瓦，煤電裝機(jī)規(guī)模力爭控制在 12.3 億 千瓦以內(nèi)。

2020 年水電、火電、風(fēng)電、核電等大電機(jī)行業(yè)用無取向硅鋼用量約 20～25 萬噸， 主要牌號(hào) 50W600、50W470、50W350、50W270、50W250 等，目前是東電、上電、哈電 及各省市發(fā)電設(shè)備廠，寶鋼、武鋼、首鋼、太鋼等鋼廠在供，預(yù)測“十四五”期間需 求增長約 30%，太陽能發(fā)電、風(fēng)電等發(fā)展前景看好。

(2)中小電機(jī)行業(yè)：2020 年市場用量 400～450 萬噸，主要牌號(hào) 50W800、50W600、 50W470、50W350、50W300 等，其中 30%-40%為高牌號(hào)，主要是節(jié)能高效電機(jī)使用。2020 版《電動(dòng)機(jī)能效限定值及能效等級(jí)》于 2020 年 5 月 29 日發(fā)布，增加 8 極三相異步電 動(dòng)機(jī)能效等級(jí)，空調(diào)器風(fēng)扇用電容運(yùn)轉(zhuǎn)電動(dòng)機(jī)、空調(diào)器風(fēng)扇用無刷直流電動(dòng)機(jī)能效指 標(biāo)要求等。隨著電機(jī)能效升級(jí)和 IE3 高效電機(jī)的推進(jìn)，未來五年電機(jī)行業(yè)會(huì)發(fā)生重大 技術(shù)變革，高牌號(hào)硅鋼使用占比有望增加至 60%左右。因此，在中小電機(jī)領(lǐng)域中，無 取向硅鋼的使用在未來面臨兩個(gè)方面的變革機(jī)遇，一方面是中小電機(jī)總量上的穩(wěn)定增 長支撐無取向硅鋼需求；更重要的是對(duì)于能效標(biāo)準(zhǔn)更高的要求，將會(huì)大大增加高牌號(hào) 無取向硅鋼的用量。 我們預(yù)測，“十四五”期間工業(yè)領(lǐng)域中小電機(jī)用硅鋼需求增長預(yù)計(jì)將達(dá)到 30%～ 40%至 600 萬噸左右。

(3)家電行業(yè)：2020 年家電市場無取向硅鋼用量約為 300～350 萬噸，主要牌號(hào) 50W1300、50W1000、50W800、50W600、50W470、50W350、35W270、35W230、35W210 等， 該行業(yè)是剛性需求，隨著家電下鄉(xiāng)和脫貧的全面實(shí)現(xiàn)及農(nóng)民生活水平的不斷提高，鄉(xiāng) 村巨大的家電需求將拉動(dòng)電工鋼需求增長。

另外，《房間空氣調(diào)節(jié)器能效限定值及能效等級(jí)》自 2019 年 12 月 31 日發(fā)布，要 求在兩年過渡期內(nèi)逐步實(shí)現(xiàn)全部房間空氣調(diào)節(jié)器使用變頻壓縮機(jī)。家電電器變頻壓縮 機(jī)全球產(chǎn)量在 2.5-3 億臺(tái)，中國產(chǎn)能產(chǎn)量占 90%以上。目前變頻空調(diào)占全部空調(diào)產(chǎn)量 生產(chǎn)近 70%，在政策驅(qū)動(dòng)下，明年將全部生產(chǎn)變頻壓縮機(jī)，而變頻壓縮機(jī)用無取向硅 鋼均需使用高牌號(hào)產(chǎn)品，因此未來高牌號(hào)無取向硅鋼的需求會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大，預(yù)計(jì)“十 四五”期間需求增長 20%～30%。

(4)高牌號(hào)無取向電工鋼是新能源汽車驅(qū)動(dòng)電機(jī)的重要原材料。新能源汽車的高 速發(fā)展將為高牌號(hào)無取向電工鋼提供十分快速的需求增量。2020 年，我國新能源汽 車驅(qū)動(dòng)電機(jī)使用電工鋼約為 15 萬噸。在國家強(qiáng)有力的政策支持下，“十四五”期間， 隨著新能源汽車的快速增長，預(yù)計(jì)“十四五”末，新能源汽車用高端無取向硅鋼需求 量將達(dá)到 80-100 萬噸左右，五年年復(fù)合增速約為 40%左右。

無取向電工鋼作為電機(jī)定轉(zhuǎn)子鐵芯的核心材料，其磁性能及力學(xué)性能又影響著驅(qū) 動(dòng)電機(jī)服役效果。隨著新能源汽車生產(chǎn)企業(yè)對(duì)于車輛動(dòng)力性能及穩(wěn)定性要求逐步提升， 對(duì)于電機(jī)核心材料的無取向硅鋼的規(guī)格要求非常高。另一方面，車企對(duì)于原材料認(rèn)證 周期一般在 4-5 年，進(jìn)入市場壁壘較高。目前新能源汽車用無取向硅鋼（一般為高牌 號(hào)無取向硅鋼中的最高規(guī)格或是高效級(jí)別無取向硅鋼）主要供應(yīng)商僅有寶鋼（全車系 認(rèn)證完成）、首鋼（全車系認(rèn)證完成）、太鋼。2020 年，我國新能源汽車產(chǎn)量 137 萬輛，全球新能源汽車產(chǎn)量 320 萬輛。根據(jù)中汽協(xié)預(yù)測，到 2025 年我國新能源汽車產(chǎn)量將達(dá)到 800 萬輛，全球總產(chǎn)量將達(dá)到 1800 萬輛。

另一方面，新能源汽車用無取向硅鋼需求關(guān)注全球范圍的增量。新能源用無取向硅 鋼主要海外企業(yè)為浦項(xiàng)鋼鐵（韓國）、新日鐵住進(jìn)（日本）、日本 JFE（日本）。除了中國 外，其他國家電工鋼產(chǎn)能已經(jīng)飽和甚至出現(xiàn)下降的情況。未來隨著全球新能源汽車產(chǎn)量 快速上升，中國是唯一具備能力提供供給彈性的國家。因此，我國新能源汽車用無取向 硅鋼未來將長期受益于全球市場的快速發(fā)展。

2020 年新能源汽車使用高端無取向硅鋼的 15 萬噸中：

純電動(dòng)乘用車銷量約 100 萬輛，每輛車平均使用 60KG 高端無取向硅鋼，純 電動(dòng)乘用車使用量約 6 萬噸。

插電式混合動(dòng)力乘用車銷量約 24.7 萬輛，每輛車平均使用 100KG 高端無取 向電工鋼，插電式混合動(dòng)力乘用車使用量約為 2.47 萬噸。

純電動(dòng)商用車車銷量 11.5 萬輛，每輛車平均使用 250KG 高端無取向硅鋼， 純電動(dòng)商用車使用量約為 2.89 萬噸。

插電式混合動(dòng)力商用車銷量 0.4 萬輛，每輛車平均使用 300KG 高端無取向電 工鋼，插電式混合動(dòng)力商用車使用量約為 0.13 萬噸。

我國對(duì)外出口新能源汽車電機(jī)帶動(dòng)的間接出口及新能源用無取向硅鋼的直 接出口約 3.52 萬噸。出口部分未來有望隨著全球新能源汽車增長逐步放大。

未來若按照每輛新能源汽車使用高端無取向硅鋼量在 60-100KG 左右計(jì)算，疊加 未來出口增加，預(yù)計(jì) 2025 年我國新能源汽車用無取向硅鋼為 80-100 萬噸左右。

(5)其他新興行業(yè)：主要包括無人機(jī)、機(jī)器人、智能家俱、智能家電等，對(duì)高牌 號(hào)、薄規(guī)格電工鋼的需求，將是新的增長點(diǎn)。 從近五年我國無取向電工鋼表觀消費(fèi)量及同比變化趨勢來看，無取向電工鋼表觀 消費(fèi)除 2018 年有所下降外，2019 年、2020 年開始，無取向電工鋼表觀需求有所增 加，特別是高牌號(hào)需求增加。

2.3. 兩碳雙控有望帶動(dòng)電工鋼天量需求空間

2016 年工業(yè)和信息化部印發(fā)了《鋼鐵工業(yè)調(diào)整升級(jí)規(guī)劃（2016—2020 年）的通知》。 在第四部分“重點(diǎn)任務(wù)”中，明確指出“高效率、低損耗及特殊用途硅鋼”為關(guān)鍵品種重 大工程。

2017 年國家發(fā)展和改革委員會(huì)印發(fā)了《增強(qiáng)制造業(yè)核心競爭力三年行動(dòng)計(jì)劃(2018- 2020 年)》。文件中，明確規(guī)定變壓器使用厚度薄，磁感應(yīng)強(qiáng)度大的高端電工鋼。

2019 年國家發(fā)展和改革委員會(huì)頒布了第 29 號(hào)令《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄（2019 年 本）》。文件中，國家鼓勵(lì)類第 8 部分鋼鐵，第 4 節(jié)中明確規(guī)定“低鐵損高磁感取向電工 鋼”為國家鼓勵(lì)類重點(diǎn)產(chǎn)品。

2020 年國務(wù)院辦公廳關(guān)于印發(fā)新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021—2035 年）的通知。 文件提出，到 2025 年純電動(dòng)乘用車新車平均電耗降至 12.0 千瓦時(shí)/百公里，新能源汽車 新車銷售量達(dá)到汽車新車銷售總量的 20%左右。

2020 年，在家電、電機(jī)、新能源汽車和變壓器等領(lǐng)域，國家各部委下發(fā)能效升級(jí)的 相關(guān)政策或規(guī)劃，進(jìn)一步促進(jìn)高端高牌號(hào)電工鋼需求快速增長。

由于電動(dòng)機(jī)及電器產(chǎn)品的能效高低很大程度上取決于電工鋼電磁性能的優(yōu)劣。加之 我國在“碳達(dá)峰”“碳中和”大背景下，對(duì)于節(jié)能減排的要求日益提高，國家對(duì)變壓 器、電機(jī)、家用電器的能效升級(jí)提出了嚴(yán)格的要求，因此未來下游制造業(yè)對(duì)于能效標(biāo)準(zhǔn) 的提升也將增加高牌號(hào)無取向硅鋼的需求量，而低端產(chǎn)品市場將逐步被蠶食。

3. 嚴(yán)重低估的新能源及工業(yè)動(dòng)力核心原材料-高端電工鋼

3.1. 與稀土永磁一樣重要的驅(qū)動(dòng)電機(jī)核心材料

驅(qū)動(dòng)電機(jī)是新能源汽車的三大核心部件之一，目前主流的方案是稀土永磁同步電 機(jī)，部分異步電機(jī)也在逐步向永磁同步電機(jī)轉(zhuǎn)換，永磁同步電機(jī)具有高效率、高轉(zhuǎn)矩 密度、尺寸小、重量輕等優(yōu)點(diǎn)。而核心材料上除永磁體外電工鋼也是不可或缺的。

稀土永磁體是市場最關(guān)注的新能源驅(qū)動(dòng)電機(jī)的原材料，但電工鋼（硅鋼）嚴(yán)重被 忽視和低估。無取向電工鋼作為電機(jī)定轉(zhuǎn)子鐵芯的核心材料，其磁性能及力學(xué)性能又 影響著驅(qū)動(dòng)電機(jī)服役效果。

硅鋼產(chǎn)品性能直接決定新能源汽車動(dòng)力性能。電動(dòng)機(jī)作為新能源汽車的“心臟”， 應(yīng)具有運(yùn)轉(zhuǎn)效率好，高效區(qū)間寬，功率密度高，轉(zhuǎn)子強(qiáng)度大等特點(diǎn)。汽車在啟動(dòng)和爬 坡時(shí)，驅(qū)動(dòng)電機(jī)需要維持足夠大的轉(zhuǎn)矩和功率來提升汽車前進(jìn)的動(dòng)力，因此，電工鋼 應(yīng)具有盡可能高的磁感應(yīng)強(qiáng)度；車輛在加速時(shí)，驅(qū)動(dòng)電機(jī)轉(zhuǎn)速提高，磁場頻率增大， 鐵損增加，因而要求電工鋼在高頻下的鐵損低；電機(jī)高速運(yùn)轉(zhuǎn)時(shí)巨大的離心力和狹小 的定轉(zhuǎn)子間隙對(duì)硅鋼機(jī)械性能要求很高，因此轉(zhuǎn)子用硅鋼需要滿足較高的屈服強(qiáng)度和 抗拉強(qiáng)度。

3.2. 電工鋼新能源屬性，供給門檻高，估值水平重定義

從驅(qū)動(dòng)電力使用材料的價(jià)值量來計(jì)算，一輛新能源汽車驅(qū)動(dòng)電機(jī)一般用的稀土永 磁的毛坯量在 3-4kg 左右，按 40 萬元/噸計(jì)算，單臺(tái)驅(qū)動(dòng)電機(jī)所用的稀土永磁體價(jià)值 量在 1200-1600 元左右。一臺(tái)新能源車驅(qū)動(dòng)電機(jī)消耗的電工鋼的量在 60-100kg，按 1.5 萬元/噸計(jì)算，單臺(tái)驅(qū)動(dòng)電機(jī)所用的電工鋼的價(jià)值量在 900-1500 左右，單臺(tái)驅(qū)動(dòng) 電機(jī)所消耗的電工鋼和稀土永磁體的價(jià)值量是相當(dāng)?shù)摹?/span>

而從行業(yè)競爭格局來分析，高牌號(hào)無取向電工鋼的門檻要遠(yuǎn)高于新能源汽車用的 稀土永磁體的供應(yīng)門檻。首先，新能源汽車對(duì)于無取向硅鋼的在磁感、鐵損率等性能 要求方面極高；另外，目前我國成功實(shí)現(xiàn)新能源汽車用無取向硅鋼供貨的企業(yè)僅 3 家 （寶鋼股份、首鋼股份、太鋼不銹）。部分其他企業(yè)雖初步實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破，但車企認(rèn) 證周期 4-5 年，短期內(nèi)難以行程供應(yīng)；另一方面，供給端的高集中度為供應(yīng)企業(yè)帶來 了很強(qiáng)的議價(jià)能力，在較長周期內(nèi)對(duì)于上游原材料價(jià)格波動(dòng)的傳導(dǎo)能力強(qiáng)。海外也僅 有浦項(xiàng)鋼鐵（韓國）、新日鐵住進(jìn)（日本）、日本 JFE（日本），但是由于僅有我國新能 源產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅猛，海外的新能源用電工鋼發(fā)展速度很慢，產(chǎn)能甚至在萎縮。

截至 2020 年，我國新能源汽車用高牌號(hào)無取向硅鋼實(shí)際供應(yīng)量約為 15 萬噸，其 中，首鋼股份和寶鋼股份分別計(jì)劃投產(chǎn)各一條新能源專用無取向硅鋼專線，分別與 2022 年及 2023 年投產(chǎn)。整體高牌號(hào)無取向硅鋼在 2023 年產(chǎn)能由目前的 200 萬噸擴(kuò) 張到 2023 年的 252 萬噸，增幅為 26%。磁材企業(yè)中四家企業(yè)（金力永磁、中科三環(huán)、 正海磁材、寧波韻升）2020 合計(jì)產(chǎn)能 5.6 萬噸，根據(jù)公司公告，四家公司到 2023 年 合計(jì)產(chǎn)能將達(dá)到 7.9 萬噸，3 年增張 41%。

產(chǎn)業(yè)集中度方面，高端電工鋼（高牌號(hào)無取向+取向）較磁材企業(yè)更高。2020 年， 高端無取向硅鋼生產(chǎn)企業(yè) CR5 為 89.09,取向硅鋼 CR5 為 79.39;磁材企業(yè) CR5 為 43%。 高端電工剛集中度更優(yōu)。

所以無論從供給剛性和需求應(yīng)用前景上看，我們認(rèn)為作為同樣是驅(qū)動(dòng)電機(jī)的重要 原材料，電工鋼的對(duì)應(yīng)的市場估值至少是和稀土永磁的估值相當(dāng)?shù)?，甚至是略高的?考慮到單臺(tái)驅(qū)動(dòng)電機(jī)所用的電工鋼的價(jià)值量略少于稀土永磁體，那么我們就給予新能 源汽車用無取向硅鋼與稀土永磁行業(yè)一致的估值倍數(shù)；

我們選取目前稀土永磁行業(yè)主流的供新能源汽車用的稀土永磁材料的企業(yè)的 PE 的均值，來給電工鋼的估值作為參考，2021 年稀土永磁行業(yè)主流供給新能源汽車驅(qū) 動(dòng)電機(jī)的 3 家公司的 PE 均值為 54 倍。

3.3. 被嚴(yán)重低估的新能源材料（電工鋼）價(jià)值股

目前鋼鐵企業(yè)中可以實(shí)現(xiàn)新能源無取向硅鋼供應(yīng)的上市公司分別為寶鋼股份、首 鋼股份、太鋼不銹。我們對(duì)以上三家企業(yè)的高端無取向硅鋼資產(chǎn)進(jìn)行估值。

由于無取向硅鋼應(yīng)用廣泛，且不同下游客戶對(duì)于產(chǎn)品要求不盡相同。因此，無取向硅 鋼對(duì)應(yīng)牌號(hào)非常繁瑣，且生產(chǎn)工藝不盡相同。因此成本核算不能簡單套用公式進(jìn)行判斷。 不過整體而言，無取向硅鋼板帶成本可大致參考市場熱卷價(jià)格+后端工藝費(fèi)用來大致估算。 目前市場價(jià)格中，中低牌號(hào)均價(jià)在 9000 元左右，高牌號(hào)無取向硅鋼價(jià)格 12000-16000 元 左右。

據(jù)此計(jì)算，高牌號(hào)無取向硅鋼噸鋼凈利潤約為 1500 元，而取向硅鋼噸鋼盈利略高于 高牌號(hào)無取向硅鋼。我們按照高牌號(hào)無取向硅鋼噸鋼利潤及 2020 年高端電工鋼（高牌號(hào) 無取向硅鋼、高效無取向硅鋼、取向硅鋼）產(chǎn)量作為基數(shù)計(jì)算，選取主要高端電工鋼生產(chǎn) 企業(yè)寶鋼股份、首鋼股份、太鋼不銹、馬鋼股份、新鋼股份（公司持有中冶新材 70%股權(quán)） 預(yù)計(jì) 2021 年高端電工鋼利潤為 21 億、9 億、6 億、2 億、2 億。我們?nèi)〈挪钠髽I(yè)估值計(jì)算 高端電工鋼資產(chǎn)市值，分部估值對(duì)應(yīng)市值分別為 1155 億、502 億、324 億、113 億、125 億。

以上公司除高端電工鋼外其余鋼材產(chǎn)品，我們按照 6 倍較保守市盈率計(jì)算，寶鋼股 份、首鋼股份、太鋼不銹、馬鋼股份、新鋼股份對(duì)應(yīng)市值分別為 1195 億、500 億、640 億、 358 億、305 億。合計(jì)目標(biāo)市值分別為 2350 億、1002 億、964 億、471 億、430 億。

我們認(rèn)為，鋼鐵企業(yè)經(jīng)過多年的深耕發(fā)展，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)已有了大幅度的提高，作為制造 業(yè)的主要原材料，優(yōu)質(zhì)鋼鐵企業(yè)不僅保證基礎(chǔ)鋼材的供應(yīng)，在新材料及高端材料領(lǐng)域也已 取得很大進(jìn)步。面對(duì)行業(yè)發(fā)展的新局面，對(duì)于優(yōu)質(zhì)鋼鐵企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)需要市場給予新的 價(jià)值重構(gòu)。我們認(rèn)為，高端電工鋼硅鋼產(chǎn)業(yè)具備：

競爭格局好，集中度高且技術(shù)壁壘極高；

下游需求高速發(fā)展，新能源汽車是最快增量，且家電、中小電機(jī)等領(lǐng)域由于能效 標(biāo)準(zhǔn)提高，持續(xù)刺激高端電工鋼鋼需求；

企業(yè)議價(jià)能力強(qiáng)，且未來我國作為唯一可以提供高端產(chǎn)品供給增量的國家，將 長期受益于全球新能源發(fā)展紅利；

產(chǎn)品價(jià)格整體較高且波動(dòng)較??； 因此，我們認(rèn)為鋼鐵企業(yè)中具備生產(chǎn)高端電工鋼鋼的企業(yè)明顯低估，建議市場對(duì)其重 要性及盈利能力進(jìn)行重估。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請(qǐng)參閱報(bào)告原文。）

來源：未來智庫